分類: 投資理財

我讀 «股利與成長雙贏實戰»

很久沒有讀完一本書了, 趁著年假把這篇的讀書心得做個了結. 這本書的作者就是筆名華倫的周文偉, 現在他已經不是流浪教師了, 所以也不用再特別強調他這個身分. 但老師終究是老師, 本書的副標題還是 “華倫老師的存股教室 (2)".

如果大家想要從本書看到明牌, 其實還不如看他的 FB. 因為從第一章到第三章都在講基本的投資理論. 這樣已經用掉 187 頁. 第四章到第五章進一步講解比較深入的存股理論, 此時頁數已經進到 331 頁, 哈!

若是大家對於基本的財報或股票投資已經小有認識, 那麼這五章內容可以提供大家這些較為進階的概念, 雖然這些話老巴菲特也說過.

  1. 成長股比價值股更有 “價值", 可搭配於定存股中. 
  2. 公司成長或是護城河還在, 即使股價高漲也不要出脫持股.
  3. 如果公司獲利長期衰退, 就換股到更好的公司. 

換言之, 操作的指標不在股價, 而是在成長性. 如何看得出成長呢? 當然是營收與盈利增加, 如果因為調整產品組合, 營收略減但盈利增加, 這樣也算不錯. 把最近四季的 EPS 乘上合理的本益比 (差不多是歷史本益比的中值), 就知道現在合理的股價在哪裡? 當現在的股價低於合理的股價時, 就大膽買進. 但不會因股價過高而賣出.

傳統我們看殖利率買股票容易遇到一個陷阱, 那就是每年去看當期殖利率都不錯 (8~10% 以上), 或者還勉強可以接受, 有個 2~3% – 再怎麼說都比定存好很多吧! 但若是股價一路下滑, 那麼即使每年殖利率都很好, 還是要虧錢的!

華倫的做法等於是預估未來一季的 EPS, 加上已知三個季度的 EPS 去估計合理的股價. 再來看找買點. 因為我們時間精力有限, 本書推薦持有 10 檔股票左右就好. 這樣一來不需要看太多標的, 實作上也不會太花時間. 當然, 預估的 EPS 不會太準, 還得參考歷史紀錄, 看某公司的業績是否有季節性增減.

第六章應該就是一般人比較喜歡看的明牌, 但我認為更該看的是第五章最後舉例作者為何要換股?

  1. 大榮 (2608) 換 104 (3130), 因為大榮從 2016Q3 開始毛利率與營益率雙雙年衰退. 104 布局銀髮商機獲得作者認同. 假設大榮的衰退是受到一例一休的影響,  但同期宅配通卻沒有衰退, 因此判斷他競爭力下滑.  在 2017 年年底, 從新聞得知大榮布局新鮮的低溫配送. 如果這個事業可以做得起來, 當然也不輸 104 的成長性, 不過這就是一個判斷. 而且投資新事業應該只影響淨利, 不影響營收才對.
  2. 中華電 (2412) 換日友 (8341), 雖然電信三雄同樣的定存概念股, 作者認為中華電信的績效不如台哥大或是遠傳, 並非很好的選擇, 因此決定換股. 基於中華電與日友的股價與 EPS 都相近, 等於成長股與公用事業股享有一樣的本益比, 因此他判斷日友被低估了.
  3. 新保 (9925) 換德麥 (1264), 新保和中保有類似的概念, 但新保的業績下滑, 反觀德麥是成長股, 雖然德麥的股價比新保高很多, 但是新保的股本大, 德麥的股本小, 德麥在業績反映出來之後, 從 200 元漲到 258 元, 這是新保無法比擬的.
  4. 台汽電 (8926) 換山林水 (8473). 台汽電本業不是太好, 同時有官司纏身. 雖然另外一位存股達人算利教官看好它業外收入很多, 但作者看到業外的公司也各有各的問題. 大家看到的面向不同是很正常的. 但華倫看到山林水至少比較有成長性, 所以從上市第一天就開始不斷買進. 資金就來自於賣出台汽電.

我想跟任何事情一樣, 高手知道為何而戰, 進退有據, 不會三心兩意. 

到了第六章, 作者華倫點名他看好和持有的股票. 分別是: 山林水, 統一集團, 日友, 可寧衛, 德麥, 一零四和中保. 除了統一, 中保和可寧衛前面都已經提過了. 其中特別要說的是星巴克回收大陸經營權對 “統一" 影響小, 但是對 “統一超" 影響大, 所以作者指的是 “統一" 這檔股票; 這也是另一位達人 “老農夫" 的最愛.

本書最後稍微提到了稅改這件事, 因為本書付梓的時候 (2017Q3), 稅改還沒有定案. 因此當時作者的態度積極參與除權, 並且多買股票來增加收入, 以抵銷稅改的影響. 實際上, 稅改其中一案最後定案為分離稅率 28%, 而不是原來的 26% (2018/1/18). 對於我本人或是作者的影響又擴大了一些. 因此本人的對策是賣台….股, 投資海外 ETF. 台股只打算留下一些成交量很小的 (永記), 和持股比例略高的 (花仙子) 的個股, 這兩種賣出都會導致立即虧損, 所以就讓它扣稅吧!　

IC 設計公司營收排名 2017

很快整理一版 2017 年的排名, 去年有兩家公司 (絡達, 力積) 被併購下市, 至於新成立的公司就沒特別留意.

另外參考網站 [1], 把大陸前十大 IC 設計公司拿來跟我們 PK. 對岸的前十大用括號括起來. 大家應該可以發現, 其實兩岸排名接近的公司, 營收也差不多. 

排名 公司 股號 2017 (K NTD) 註解 (世界排名)
1 聯發科 2454 238,216,318  
(1) 海思   174,150,000 估 387 億 RMB [1], 1:4.5
(2) 清華紫光展銳     49,500,000 估 110 億 RMB [1]
2 聯詠 3034   47,073,692  
  群聯 [*] 8299   41,864,759 IC 佔比<50%
3 瑞昱 2379   41,688,021  
(3) 中興微電子     33,750,000 估 75 億 RMB [1]
  擎亞 [*] 8096   28,487,663 電子通路
(4) 華大半導體     24,435,000 估 54.3 億 RMB [1]
4 奇景光電 HIMX   19,175,000 估 6.52 億 USD, 1:29.5
(5) 匯頂     17,685,000 估 39.3 億 RMB [1]
(6) 瑞芯微     17,415,000 估 38.7 億 RMB [1]
5 慧榮 SIMO   15,428,500 估 5.23 億 USD
(7) 士蘭微     12,285,000 估 27.3億 RMB [1]
6 創意 3443   12,160,606  
  敦南 5305   11,504,797 IC 佔比<50%
7 敦泰 3545   10,798,334  
(8) 偉爾半導體     10,620,000 估 23.6 億 RMB [1]
8 晶豪科 3006   10,456,519  
9 譜瑞-KY 4966   10,348,469 高速傳輸介面
(9) 中星微電子     10,125,000 估 22.5 億 RMB [1]
(10) 兆易創新      9,540,000 估 21.2 億 RMB [1]
10 矽創 8016    9,431,062  
11 瑞鼎 3592    9,335,190  
  新唐 [*] 4919    9,235,382 有晶圓廠
12 矽力-KY 6415    8,608,067 電源管理晶片
13 義隆 2458    7,503,267  
14 天鈺 4961    7,163,589  
15 凌陽 2401    6,820,237  
16 鈺創 5351    6,167,146  
17 智原 3035    5,342,609  
18 原相 3227     5,118,020  
19 神盾 6462    4,731,908 生物辨識, 大幅成長
20 盛群 6202    4,614,917  
21 威盛 2388    4,511,790  
22 世芯-KY 3661    4,268,941 ASIC
23 昂寶-KY 4947    4,248,364  
24 愛普 6531    4,236,646 行動記憶體
25 茂達 6138    4,223,932  
26 致新 8081    3,937,695  
27 松翰 5471     3,341,283  
28 揚智 3041    3,187,062  
29 聯陽 3014    3,173,130  
30 凌通 4952    3,151,900  
31 祥碩 5269    2,975,231  
32 宜特 [*] 3289    2,823,908 FIB IC
33 晶焱 6411    2,736,654 靜電防護
34 聚積 3527    2,715,659  
35 立積 4968    2,666,091  
36 尼克森 3317    2,414,017  
37 偉詮電 2436    2,381,145  
38 富鼎 8261    2,129,374  
39 安國 8054    1,946,042  
40 大中 6435    1,918,748 功率半導體
41 信驊 5274    1,894,194  
42 合邦 6103    1,877,499  
43 創惟 6104    1,787,146  
44 研通 6229    1,741,784  
45 力旺 3529    1,375,758  
46 類比科 3438    1,297,156  
47 晶宏 3141    1,207,432 元太轉投資
48 禾瑞亞 3556    1,147,809  
49 普誠 6129     1,112,413  
50 宏觀 6568    1,110,761 RF
51 通嘉 3588    1,023,485  
52 九齊 6494    1,007,710  
53 海德威 3268      979,582  
54 鑫龍騰 3188      945,874 原名安茂微, 大幅成長
55 九暘電 8040      865,574  
56 笙科 5272       862,331  
57 倚強 3219      852,497 大幅成長
58 系微 6231      786,648  
59 虹冠電 3257      760,708  
60 凌陽創新 5236      716,956  
61 點序 6485      715,055  
62 亞信 3169      700,066  
63 紘康 6457      613,009  
64 鑫創 3259      611,896  
65 佑華微 8024      580,012  
66 迅杰 6243      496,929  
67 笙泉科技 3122      437,095  
68 旺玖 6233      421,810  
69 通泰 5487      403,402  
70 驊訊 6237      367,776  
71 聯傑 3094      307,342  
72 金麗科 3228      252,462  
73 矽統 2363       211,988  
74 沛亨 6291      193,678  
75 點晶 3288      185,459  
76 世紀民生 5314      172,029  
77 凱鈺 5468      150,544  
78 太欣 5302      109,514  
79 普格 3073        72,218 嚴重衰退
80 凌泰 6198        53,641  
  絡達 6526   聯發科併購下市
  力積 3553   愛普收購力積

[REF]

  1. https://read01.com/Q3aAdA6.html#.WlW9FFWWbX4
  2. 台幣兌人民幣匯率假設都是 1:4.5
  3. 台幣兌美金匯率假設都是 1:29.5

2017 投資回顧

說實在的, 好幾個月沒仔細看自己的部落格了, 有些迴響今天才打開看. 不過一年即將過去, 還是回顧一下今年在理財上做了哪些蠢事!

因為政府想要對股息所得扣更多的稅, 所以今年以不參與除息為主. 不過工作太忙, 投資有點狀況外, 根本沒注意到 00692 (公司治理) 年末還有一次 “大禮", 每股竟然配 1.12 元, 閃了大半年終究破功, 明年等著繳更多稅了….

綜觀全年的獲利, 比去年成長 10.84%, 相較於大盤成長了 19.52%, 我的表現其實很差, 甚至證交所任何一個指數的表現都比我好. 

Cash 大盤 台灣 50 高股息 公司治理 高息低波動
10.84% 19.52% 18.83% 13.87% 19.00% 19.43%

除了除息太多, 還有兩件事情是不該做而做的, 這兩件火上加油的事是:

(1) 賣出了中再保. 因為賣出後它還在上漲. 其實不如不賣.

(2) 投機買進網家, 因為買進後又震盪了幾下, 其實不如不買.

既然還是會手癢做傻事, 因此又買了一本華倫的新書來修練. 我跟同事說, 我唯一贏過華倫的地方只有上班的固定收入了. 只是這個固定收入要耗費我許多心神, 所以這本新書至今還躺在我的書桌上沒看完.

今年表現比較好的地方是分散買進美股和陸股. 今年第一次買 VT, 第一次買 MSCI China. 當然老巴還是讓我賺不少, 波克夏 B 股曾漲破 200 美元. 連買在 175 美元的部分都回本了. 雖然買得晚, 其他海外投資也是小賺的局面. 

硬是要自我安慰的話, 今年表現不好的主因之一是居高思危, 保留了比較多的現金所致. 畢竟去打仗的人少, 戰利品也就比較少. 我沒有能力預測明年會不會崩盤, 但是萬一大跌的話, 也不會沒有準備.

我讀 «證券分析» 第六版 – 證券分析的其他方面

這段時間中, 我讀了東野圭吾的 <解憂雜貨店> (這本超好看), 秦嗣林的<學上當>. 事實上秦老闆的每一本書我都看過了, 只是對小品散文很難寫筆記. 然後又翻了兔哥的 <大話工業 4.0> 和天下雜誌的 <區塊鍊革命>,…只有 <大話> 的前一半好看, 其他一本半滿不好看, 另外沒翻開的兩本又有點硬, 只好心甘情願回來繼續讀 <證券分析>.

第七部分 “證券分析的其他方面:價格與價值的差異" 由大衛艾布拉姆斯 (David Abrams) 導讀, 他也坦言自己本來也沒有把 <證券分析> 讀好讀滿, 但既然受邀導讀, 就認真地看了本書. 他提到第 46 章的內容比較過時了, 主要是這章討論認股權證, 但此時衍生性金融商品還在很原始的階段, 而著名的 “認股期權估價公式" [1] 還沒有被提出來. 因此作者的分析不夠精準. 

如果我們只去分析定價錯誤- 價格明顯小於價值的案例, 就會發現這種錯誤不會維持太久、也不會經常發生. 但若逮到機會, 獲利就會非常可觀! 以 20 世紀 80 年代的日本為例, 當時日本的氣勢如日中天, 有人認為這是新世界的到來, 有人則看出又是另一場泡沫. 日本人因為看好自己, 用低價賣出日經指數的看跌期權, 而看壞日本的美國人則是買方. 後來日本崩盤, 這些低價期權大漲, 作者的老闆也賺了不少.

導讀者說自己剛出道的時候, 不懂資深同事為何可以準時下班又賺大錢. 於是請教自己的老闆 Ira 有何祕訣? 老闆說只要你能便宜地 (4.5 USD) 買進一對期權 (一個賣出和一個買進), 用貴一點點的價格 (5 USD) 賣出一對期權. 這樣來回反覆操作就可以賺 (0.5 / 0.45 ~= 11%). 那問題來了, 為何有便宜貨可以撿? 因為市場上有傻瓜. 巴菲特說 “如果你玩撲克三十分鐘後還不知道傻瓜是誰, 那你就是傻瓜." 

第 47 章 “融資成本與管理成本" 這部分, 導讀者認為可以改名為 “小心投資銀行家".他的朋友也說: “沒有衝突的地方, 也就沒有利益." 基本上投資人和你的投資銀行、理專都是利益衝突的. 第 50 章和第 51 章都在講價格與價值的背離.  作者提出一個清單, 告訴讀者有很多投資標的都太便宜了! 導讀者說雖然他也很羨慕葛拉漢、巴菲特生的年代好, 但他提醒我們也有自己的肥羊可宰, 像是 2002 年債券崩盤、2007  年金融海嘯, 這些都是超好的獲利機會. Well, 大部分的人都是被宰啦!

第 52 章說到:"市場分析不存在安全邊際, 不是對便是錯, 一旦你錯了, 就會遭受損失." (p. 805). 因此作者對讀者們的期望是: 大家都能變成業餘的證券分析師, 要懂得看數據, 為自己思考. 如果你是剛出社會的年輕人, 導讀者給大家的建議是要熱愛投資賺錢, 不要相信效率市場的說法. 雖然市場的確愈來愈有效率, 但它足夠低效到讓我們找到賺錢的機會.

以上就是第七部分導讀的內容摘要.

[REF]

  1. 引用自網站: www.fin.kuas.edu.tw/. 關於選擇權的評價理論，最早是在 1900 年，由法國 Sorbonne 大學的 Louis Bachelier 在其博士論文中，針對與買權有類似性質的認股權證做評價，但因為他 做了股價為常態分配假設，使得股價有可能是負值 ，使得股價有可能是負值，因此不符合實際情況 ，因此不符合實際情況。直到 1973 年，由 Fischer Black 和 Myron Scholes 共同在第 81 期的 Journal of Political Economy 中，發表了著名的 Black & Scholes 歐式選擇權公式（以下簡稱 B-S 公 式）推導，提供歐式選擇權理論價格一個嚴謹的數學計算工具，讓交易者不再只 ，讓交易者不再只 是依據自己的主觀預測來對歐式選擇權進行評價，而有明確公式運用，便於進行選擇權交易決策。

我讀 «證券分析» 第六版 – 資產負債表 4

第 45 章是第六部分的最後一章, 重點在於給資產負債表做總結. 

即使營運資金該有多少並沒有一定的標準, 如果一家公司的營運資金比同業少, 就值得懷疑 (p. 691). 作者雖然不喜歡流動比, 但若能通過酸性測試 (acid test [1]), 以及流動比 (流動資產 / 流動負債) > 2, 大多數情況下算是合理, 偶有例外. 

P. 692 說到, 1932 年 Archer-Daniel-Midland 公司借了很多錢去買原料 (榖物和亞麻籽), 導致現金減少, 存貨大增, 但流動資產受惠於原物料大漲而大幅提升, 流動比也來到 4:1. 雖然 4:1 是個漂亮的數字, 但這家公在償還銀行借款之後, 就沒有錢發優先股的股息. 使得股價從 21 美元跌到 10 美元.

流動比高不見得好, 但欠銀行的錢通常是不好.尤其在債券到期之前可能會導致公司倒閉. 1933 年科羅拉多燃料和鋼鐵公司曾經發生過面額 100 美元, 1 年期 5% 債息的債券僅賣 45 美元, 當時優先股還有 54 美元的股價. 試想花 45 美元撐一年就可以拿到 105 美元, 表示這家公司非常缺錢, 優先股也就不可能值 54 美元這麼多. 事實上兩個月後公司就被接管, 優先股跌到 17.25 美元 (P. 696).

資產負債表可以綜合好幾年的數字一起看. 透過連續觀察美國工業酒精公司在 1929~1938 年的財報, 作者發現損益表當中雖然賺 7 年虧 3 年似乎不錯, 但若是看資產負債表, 就可以看到該公司調整了盈餘以外的數字, 像是減少了資本公積, 應急儲蓄的項目的數字以抵銷虧損, 並將工廠設備的資產降為 1 美元以減少提列折舊的需要. 若把這些數字都列入損益, 那麼這家公司十年都是虧損的.

觀察資產負債表有機會糾正損益表裡面的數字. 相較於存貨減值造成的損失, 流動負債增加的狀況更為嚴重. 因為存貨或許還有機會上漲, 資產可以變現, 但欠款不還就只能借新還舊, 甚至利息預付愈多！P. 705 說到, 1919 年很多公司都賺錢, 隔年雖然沒有那麼賺錢, 但很多公司都透過高估存貨價值 (的確因為搶原物料而上漲) 而營造出賺錢的假象. 若我們對於存貨的態度正確, 那麼就不易於被誤導.

最後本章透過長期比較 (跨越 30 年) 資產負債表和損益表, 分析兩種不同的狀況. 以美國鋼鐵公司為例, 他們從 1903 年開始擴張, 作者認為在世界大戰期間, 鋼鐵業賺錢已經達到高峰, 後續借錢擴張並不能導致公司愈來愈好. 該公司在最後一個 10 年, 只能發行優先股去還債券, 無法有什麼太大的作為. EPS 也下降到 1/4. 相對地, 玉米產品精製公司大力擴充之後, 也增加了多角化經營, 所以 30 年間的盈餘上升, EPS 變高, 負債減少, 而資產也增加. 在損益表和資產負債表兩邊都變好.

[REF]

  1.  Acid test: (流動資產 – 存貨) > 流動負債