月份: 七月 2017

我讀 «公司的品格 2»

話說我在金石堂找了半天, 只找到第二集, 等到我把第二集買走之後 (幾個月), 終於看到店頭把第一集和第二集都上了架, 可惜我早已投奔網路書店買這本書了. 它的作者和第二集一樣是兩位, 一位仍然是李華驎、另一位是鄭佳綾教授. 整體而言, 第一集似乎比較辛辣!

本書有 22 個個案, 所以我不想一一列舉. 而是直接講印象最深刻的部分. 看了本書, 覺得台灣的公司真的滿特別的. 要說它的優點嗎? 那就是股票殖利率很高. 點進台灣證券交易所的網站 [1], 就會看到下面這張圖, 最近幾天殖利率屈居第二位, 本益比第三, 股價淨值比第四.

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那麼台灣的公司真的治理得很好嗎? 那又未必. 看了這本書, 覺得很多公司根本問題重重. 董事長持股沒有多少, 卻透過交叉持股, 法人代表 (個案 4 – 誰才是真正的老大?) 把經營權鎖得死死的 (個案 20 – 用你的錢來爭奪經營權).

如果公司不是爛到沒人敢要, 市場派幾乎無法 “政黨輪替", “換人做做看". 如果老闆真的把公司當作家族企業經營, 小股東至少還可以分一杯羹. 萬一老闆只想掏空  (個案 21 – 是慈善公益還是在慷股東之慨?) 或是自肥 (個案7 –  什麼事合理的股東酬勞?) 呢?

當然, 也不能說政府一丁點作為也沒有. 至少全額連記制被廢除了 (個案 9 – 全額連記制與累積投票制). 推動了獨立董事制度, 監事的地位和責任也提高了. 偶而也發威強迫借殼公司下市 (個案19 – 買殼與借殼上市). 但是, 政府相對不積極的做法, 甚至是不該積極的時候卻裁判兼球員 (個案 15 – 政治利益與股東利益, 孰者為重?), 使得我們國家的公司治理似乎難登大雅之堂.

作者認為, 政府的四大基金或是官股, 應該好好扮演導正公司治理的腳色. 並且政府至少要能夠做到三件事 (p. 301~302). 

(1) 加強罰則. 改現行絕對數字的罰款, 變為營業額的比例區間. 例如胖達人使用人工香料被 “重罰" 18 萬, 山水米混用進口米被 “怒罰" 20 萬. 

最近頂新混油案已經宣判. 味全公司被罰 3292 萬 8820 元, 魏董關兩年, 不用罰款. 而味全的大股東都是 “康字輩" 的法人, 你想罰款最後是誰付呢? 

魏應充、常梅峯、林進興、林雅娟共同犯詐欺取財罪，各處有期徒刑貳年、壹年陸月、拾月、壹年。林進興緩刑貳年，並應向公庫支付新台幣捌拾萬元。林雅娟緩刑參年，緩刑期間付保護管束，並應向公庫支付新台幣壹佰萬元，應提供壹佰萬元，及提供壹佰貳拾小時之義務勞務。味全公司之犯罪所得新台幣參仟貳佰玖拾貳萬捌仟捌佰貳拾元沒收。
味全公司、鍾美玉、蔡文齡、施介人、高玉貞、蘇瑞雯、黃瀚慶、陳榮煇、杜國璽及味全公司均無罪。
其他上訴駁回（即原判決關於張教華無罪；魏應充、常梅峯被追加起訴販賣味全香豬油公訴不受理；味全食品工業股份有限公司被追加起訴販賣味全香豬油無罪部分）。

(2) 加速司法審判效率, 依刑法輕重強制設定結案時間. 畢竟傻瓜也會堅持清白、感謝司法, 然後纏訟  N 年啊!

(3) 開放並鼓勵律師成功報酬制, 也就是律師只有打贏官司, 從賠償金分紅, 以及立法保護並以賠償分紅鼓勵內部告密者.

本書提到, 台灣小股民只滿足於股東會紀念品就出賣了自己監督公司的權利. 每個人都覺得自己撼動不了大樹, 不如在樹下遮陰, 說不定還有果子掉下來. 拿到股利股息, 拜樹頭都來不及, 怎麼會想要指揮公司呢? 然而, 就算董事們不黑心, 如果沒有人監督質疑, 大家長永遠認為自己是對的, 到時候出錯就來不及了.

像是未上市公司 – 莊頭北, 原本他們一家人也是想好好經營. 只不過自家人只重默契, 不重監督, 連根拔到大陸生產之後, 才發現新市場不順利, 老巢又被櫻花、合成吃掉. (個案 14 – 餐桌上的董事會). 又或者像中華電信這麼績優的公司, 會因為政策考量就投資華航 (個案 8 – 績優生也會犯錯), 甚至像現在畢業生最愛的台積電, 也發生過接班人被拔掉的案例 (個案 1 – 誰是接班人). 如果什麼監督都沒有, 好公司也會出事. 更何況是持股不多的公司派到底在想什麼, 誰知道?

因此, 只要某家公司的管理層出現了誠信問題, 還是不要買他們的股票. 尤其是老闆有案在身, 像是三審還沒定讞的. 就算公司出錯的不是謀財害命那種食安問題, 只要有內線交易疑慮 – 親戚剛好在轉投資公司下市前賣了一些, 這種老闆只不過是和你我一樣禁不起誘惑的凡人, 而且間接證明他們不怕司法也不怕輿論, 更不用說是小股東了.

即使跟著闊老大就有飯吃, 但沒人監督的老闆神來一筆搞私募呢? 明明全體股東的權益都被稀釋了, 老闆卻說 “對公司很有利, 而且只犧牲大股東的利益". 這…難道股票有長眼, 只稀釋大股東嗎? 還是小股東本來就沒考慮在內了?

嗯, 看完這本書, 對各家公司經營者疑心更重了好幾倍! 期待司法有進步, 小股東也能覺醒好好監督公司. 不過換個角度想, 美國的股市領先全球, 台灣如果沒有例外, 散戶也會慢慢被法人取代 (94% –> 63% –> 34%) [2]. 到時候法人自然會取爭取他們的監督權, 那時候還存活著的散戶, 應該就有力量多了…這是阿Q嗎?

[REF]

  1. 台灣證交所
  2. 早在2008年，經濟研究集團Conference Board在其“2008機構投資報告”中表示，截至2008年可查的最新數據，散戶投資者持有美國全部股票市值的34%；在1000家最大的上市公司中，散戶投資者的持股比例更低，僅為24%，兩個數字雙雙創下歷史新低。而在1950年，散戶投資者的持股比例曾高達94%；到1980年，這個數字也有63%。

中國 ETF 小整理

整理一下中國的 ETF, 把有槓桿的那些先排除.

這些國內的 ETF 都不配息, 經理費用都很高. 0061 雖然經理費較低, 但是它實際上追蹤另外一支 ETF.　或許應該稱為拷貝費.

股號 名稱 追蹤方式 上海 深圳 經理費 其他
費用		 成分
股數
0061 寶滬深300 連結式[1] O  O 0.3% 0.14% 300
006205 富邦上證 最佳化法 O   0.99% 0.1% 180
006206 元大上證 50 最佳化法  O   0.99%  0.1% 50
006207 FH 滬深 最佳化法 O  O  0.75% 0.1% 300
00636 國泰中國A50 完全複製 O O 0.95% 0.1% 50
00639 富邦深100 最佳化法   O 0.99% 0.1% 100
00703  台新 MSCI 最佳化法 O O 0.9% 0.2% MSCI China
00643 群益深証中小板 最佳化法   O 0.95% 0.13% 深証中小板指數
008201 BP 上證 50 AXP [4] O    0.89~0.99% [2]  50

ETF 不是應該照著大盤買嗎？實際上追蹤方式確有好幾種 [3]. 原因是在盤中也要盯緊成分股, 完全複製的話, 程式可能要寫得好一點. 不然光是買進賣出就會虧掉不少本金.

因此實際上被採用較多的是最佳化法和合成複製法. 最佳化法追求差不多, 合成複製法則不一定買股票, 可以用其他金融性衍生商品來達到目的, 0061 的寶滬深就是追蹤 “標智滬深300ETF", 以購買 AXP 取代真正的 A 股 [4].

如果考慮港股, 02801 的安碩中國 ETF 追蹤 MSCI 中國指數, 它不只涵蓋大陸和香港上市的股票, 連在美國上市的股票也會列入追蹤. 追蹤同一個標的的還有紐約證交所的 MCHI. 不管是港版或是美版的都會配息 [5][6], 這是和台灣所有中國 ETF 最不同的地方. 台灣剛上市的 007030 並不配息。 港版大約是 24.75 港幣的市值, 年配 0.5 元港幣左右, 美版是大約 59.4 美元市值, 半年配 0.1~0.9 美元, 殖利率似乎比港版不穩定許多.

股號 / 名稱 成立時間 追蹤方式 管理費 其他費用 成分
股數
2801.HK 2001/11/23 實物買進 0.59% 0.03% 151
MCHI 2011/3/29 實物買進 0.59% 0.04% 151

概略殖利率比較 [7], 其中 MCHI 是 6 月, 12 月各除息一次. 2801.HK 是 12 月除息. MCHI 是美股, 預扣所得稅 30%. 2801.HK 是港股, 扣稅 0.5%. 直覺是買港股較優.

  MCHI 2801.HK 
2017 (H1) 0.36% 年配 12 月
2016 1.62% 2.49%
2015 1.91% 3.65%
2014 2.03% 2.56%
2013 2.47% 2.96%
2012 2.27% 2.75%
2011 2.05% 2.91%
2010   1.88%
2009   1.64%
2008   1.93%
2007   0.70%
2006   1.14%
2005   1.84%
2004   2.36%
2003   2.04%
2002   1.63%

[REF]
1. 標智滬深 300 ETF的費用 1.39% (經理費 0.99% + AXP 存置費用0.3% + 其他費用0.1%)

2. 標智上證  50 ETF的經理費 0.89~0.99%. 基金淨資產價值7.8億港元的部分，經理費每年0.89%；基金淨資產價值超過7.8億港元的部分，經理費每年0.99%。

3. https://www.moneydj.com/etf/eg/ET920000.djhtm

4. http://greenhornfinancefootnote.blogspot.tw/2009/08/300etfwise-polaris-csi-300-securities.html

5. https://www.moneydj.com/ETF/X/Basic/Basic0005.xdjhtm?etfid=2801.HK

6. https://www.moneydj.com/ETF/X/Basic/Basic0005.xdjhtm?etfid=MCHI

7. 主要參考  Moneydj, 因為懶得查除息日的股價, 因此以前一個月月線的股價代替.

Firstrade 小補充

因為政府股息政策的關係, 想要投資海外的人變多了. 很多網站都介紹了如何開戶, 怎麼匯錢進去和出來. 所以在正常操作之下, 大家應該都能順利地買到國外的投資標的.

然而, 我有一個特殊的 Firstrade 經驗可以分享, 那就是密碼輸入錯誤超過三次, 就有機會遇到非中文客服. 採用中文界面和中文客服的 Firstrade 的優勢, 不過我要講的就是例外狀況.

那天我發現 Chrome 瀏覽器竟然 “幫" 我記了我所有的密碼, 不分平台地, 只要有我的 Google 帳號密碼, 就能一口氣把我全部的帳密都補完. 網路上有教學, 告訴使用者怎樣關閉 Google 這項服務, 在此不在贅述 [1]. 當我關閉這項功能時, 少不得順便改一下密碼, 然後就出糗了.

不知為何我就輸入錯誤密碼三次, 然後我的 Firstrade 就不能登入了. 不僅僅是電腦、包括手機也進不去了. 於是正常人都會想要靠著 “忘記密碼" 這個選項來找回或重設密碼.

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第一個就是要記得使用者代碼. 平常使用者代號都是電腦記的, 我只記得使用者代號, 所以它有機會被忘記. 這個要寫下來. 然後按提交, Firstrade 就會問你預先設定好的兩個安全問題. 大概好幾年前我自選的第一題的中文是這樣: “您小時候所居住的街名", 結果多年後在美國的某個假日進行密碼大換血後, 我登入的 Firstrade 問我 “the name of street on which you grew up", 這題我就不會回答了.

我小時候常搬家, 不但讀過三所國小, 在我沒有記憶以前還搬離了出生地. 所以若問我居住的街名, 我當然是答我住最久的那條街, 保證沒有人知道, 很安全. 不過換成英文思維, grew up = 成長, 首先我根本不記得我選過這題, 也不知道在哪裡 grew up? 宜蘭嗎? 台北嗎? 只好直接按客服了. 客服 email 馬上回一封信說, 他們在處理了.

信上說每個客戶都有一次機會可以打美國境內免費的電話請求服務. 所以我就用 Skype 打了這支 1-800-869-8800 的服務電話. 然後嘟嘟嘟….轉接…斷線. 我一生一次、第一次也是最後一次的免費電話就這樣沒了. 所以乾脆打市話比較保險. By the subway, Firstrade 對於老中帳號的客戶或是詐騙集團的求助並不會自動切到中文喔.

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接通客服之後, 對方當然是講英文啊. 中文客服要打網頁上的這支 1-888-889-2918 或者在台灣要打 1-718-888-2158. 只是我進不了網頁, 所以也看不到這麼好用的資訊.

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客服小姐先問了我的使用者代號之後, 再問我, 你的第一安全問題的答案是什麼? 我說我知道的話就不用找客服啦! 嗯….也不能問身分證字號….., 因為 Firstrade 根本沒有我的身分證字號?! 難道就這樣 dead lock!?

還好她有替代方案. 她問我帳戶裡有哪些股票. 啊, 這個就簡單了. 她查核無誤之後, 問我還記得密碼嗎? 我說記得, 然後她給我三個願望 – 就是她先把密碼輸入解鎖, 我還可以錯 3 次. 好啦! 新舊密碼各小心打一次, 不要鐵齒 retry, 3 次就夠用了.  最後當然解鎖成功. 真的忘記密碼的話, 難度可能更高一點….沒試過, 不想試!!

在此做個小結論. 使用者代號、代碼要寫下來, 安全問題的題目和答案要牢記. 如果人剛好不在台灣, 網頁不一定是 100% 中文化, 不小心會被整個引導到英文的環境. 萬一遇上了, 改撥中文客服專線. 最後, 要記得自己的投資組合, 搞不好這是最後一道找回帳號的防線了. 在台灣最差狀況就是臨櫃辦理, 但您一定不知道 Firstrade 的櫃在哪裡? 哈!

[REF]

  1. 登入一次，密碼看光光！Chrome，你是在開我玩笑嗎？

我讀 «證券分析» 第六版 – 資產負債表 1

本書的第六部分相當短, 只有 42~45 四個章節. 負責導讀的是 <價值投資> 一書的作者布魯斯·格林沃爾德 (Bruce Greenwald).  相較於某些導讀人半路出家, 這位導讀人是 The Heilbrunn Center for Graham & Dodd Investing 的負責人, 根本就是作者的自己人. 他所引用的文字也就不受限於資產負債表的這個部分.

“投資運作是根據深入的分析, 承諾本金安全以及回報率令人滿意的操作. 不符合這些條件的操作則是投機" (P.644)

“該價值由資產、收益、股息等事實和可以確定的前景決定, 有別於被人為操縱和狂熱情緒扭曲的市場價格." (P. 644)

讓我們看一段文字當作小測驗 (p. 646).

我們發現 “好股票就是好投資"是一個比較模糊的概念, 所謂 “好" 的股票無外乎滿足以下兩點:

(1) 業績良好、行業領先.

(2) 任何財務狀況良好的、未來盈利有望大幅應長的公司 (資產負債表上的價值被認為完全與正確價值無關).

本書作者贊成還是反對這種看法? 答案是否定的, 這是作者看到當時其他人普遍的價值觀. 對作者而言, 本益比雖然重要, 資產負債表還是有四個基本的功能 (p.646~647):

  1. 列出企業擁有資源的數量和性質.
  2. 可供分析企業收入來的的性質與穩定性.
  3. 負債部分列出了資金來源, 反映企業的財務狀況.
  4. 在一段時間內的變化可以衡量收益的質量.

在蕭條時期, 分析資產負債表有助於找到市值低於淨值的公司, 只要清算公司就能賺錢. 1940 年以後, 稅率上升以及值得清算的公司減少, 使得 “清算價值" 不再那麼重要, 取而代之的是 “重置價值", 分析資產負債表讓我們知道競爭對手要花多少代價才能和這公司相提並論?

在本書剛付梓的時代, 不像現在網路這麼發達, 所以重置價值確實很難獲得, 導讀人強調如果作者活在現代, 他們一定也會重視 “重置價值". 我們又可以根據公司資產的品質評估公司的獲利能力. 如果公司盈利能力小於等於公司資產的價值, 顯示管理層能力不足, 當然也不會是好股票. 文末舉了世通 (Worldcom) 為例子, 說明競爭能力不如 AT&T 的一家公司, 帳面上有大量來自商譽的無形資產, 卻沒有關鍵專利或技術, 最終證明市值與資產不匹配而申請破產.

第 42 章的重點在於帳面價值 (book value) 的重要.本書講到淨值、帳面價值都是指有形資產, 不包括商譽、商標權、專利權；特許經營權、租賃費等等 (P. 653). 要理解淨值, 我們還是看下圖的例子吧.

book-value

在這張美國鋼鐵公司的資產負債表, 作者的算法是淨值 = 普通股股本 (黃色底) + 盈餘項目 (surplus items = 8~16) – 負債 (8~12) = 普通股股本 (黃色底) + 盈餘 (surplus) 和自願儲蓄 (voluntary reserves = 其實是預備金或是資本公積等等, 沒那麼自願 = 13~16) = 左邊 asset (1~6) – 右邊 (8~12) = 資產 –  負債. 最後一句就是我們平日最常聽到的講法, 但不要誤以為是資產負債表左邊減右邊, 這樣每家淨值都是 0 了.

講完淨值的計算, 又解釋了流動資產 (current asset) 價值和現金資產 (cash asset) 價值. 基本上和我們較關心的流動比、速動比定義相同, 書上舉 Otis 公司說明一家公司的淨值、流動資產、速動資產可以相差非常大. Otis 普通股 35 美元, 淨值 191 美元, 流動資產每股 101 美元, 現金資產每股 23.5 元. 依我看, 這股票不管怎麼算都很便宜, 哈!

如果只講怎麼算淨值, 這章就不厲害了. 作者講的重點是如果公司聽起來很厲害, 但淨值很低, 這樣的股票是危險的. 例如通用電氣淨值 13.75 元, 商業溶劑公司 3.5 元. 比較沒有名的公司, 甚至是剛剛說的 Otis, 股票其實都更有價值得多.

另外要當心 “淨值為 0″ 的狀況真的出現. 這狀況主要發生在優先股. 包括我買過的可口可樂公司 (KO) 也做過大量發行優先股的事, 只是沒有書上舉例的 Tubize Chatillon 公司那麼誇張. 該公司有面值 100 美元的第一優先股, 和面值 1 美元的第二優先股, 兩種股票的股息分別是配 7% 和 7 美元. 公司的資產是 24,547,000 美元. 扣掉無形資產和負債、折舊儲備共 14,871,000 美元之後, 第一優先股的淨權益 (資產) 是 24,547,000 – 14,871,000 = 9,676,000 (美元).

擁有第一優先股的股東, 也是用錢買股票的啊, 所以第二優先股的淨資產 = 9,676,000 – 2,500,000 (第一優先股的總面值) = 7,716,000 (美元). 接下來用第二優先股的淨資產 – 第二優先股的總面值, 就是普通股的淨值了.

然而, 第二優先股每股可以配 7 美元的情況下, 領完一年股息就達到面額 7 倍了, 相當於殖利率 700%, 誰會願意讓公司贖回呢? 當然是領到公司倒為止啊! 以 7% 利率來反推, 第二優先股根本價值 100 美元. 第二優先股原本總面值 136,000 元, 乘上 100 倍變成 13,600,000 (美元). 因此普通股的淨值是負的:

9,676,000 – 13,600,000 < 0

當一家公司發行很多優先股和債券的時候, 普通股的股東可能早就被掏空了而不自知. 這就凸顯了資產負債表分析的重要.

[Note]

  1. call loans 本書譯為 “通知放款", 逐筆議價的短期放款, 它等同現金資產.
  2. cash-surrender value of insurance policies 本書譯為 “市價計值的有價證券保險合約的變現值",  它也等同現金資產. cash-surrender value = 退保現金價值. 不是 Cash 投降了…

我讀 «股素人、卡小孜的收租股總覽 1»

股素人、卡小孜是一對父女檔, 他們理念相同, 但各自存股. 兩人合寫過 <股票收租法：我 4 年賺 100%> (2014)、<我用四張表·存股賺一倍> (2015). 這兩本我都沒有買, 這次因為要一口氣把金石堂的禮券用完, 所以就加上了這本很像 <股市總覽秋季號> 的 “總覽 1″. 看來以後也會順勢出 2, 3, 4….

對作者來說, 寫本書主要是回應讀者的要求 – “要 4~5 年才能賺一倍, 有沒有 3 年就賺一倍的方法？＂這口氣跟 PM 差不多嘛, 哈！於是作者們把選股標準放寬, 告訴大家這還是有可能的. 然而, 根據作者的分析, 目前在台灣 50、中 100 當中, 沒有個股符合存股的條件喔！

本書選了 60 檔股票, 各自為他們訂下 “適當買價" 供大家參考. 其中有 10 檔是 “勉強" 從前 150 大公司裡面選的, 另外 50 檔當中, 則包含了 30 檔上市股、20 檔上櫃股. 由於本書在販售的時候比照 18 禁書刊用塑膠套密封, 所以我就不便把他們全部寫下來, 就貼個 SOP 吧！(紅圈圈就是降低驗收標準的地方)

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這個 SOP 和別人的版本差異基本上不大. 如果跟艾蜜莉相比, 主要差別是: 艾蜜莉只買中大型股、艾蜜莉有不喜歡的產業別、艾蜜莉看十年歷史紀錄而不是五年. 還有一點就是股素人會用歷史本益比推算近 4 季 EPS 來驗算股價, 而艾蜜莉考慮的是 10 年低點．10 年低點基本上不會出什麼大差錯. 而近 4 季 EPS 驗算在於防止最近 4 季剛好是最爛的 4 季, 使得股價看起來很便宜, 但本益比卻是新高. 這個觀念相當不錯!

最後提供一個數據, 在本書的 60 支定存股 (含 10 支外卡) 中, 有 16 檔在 105/10/31 的時候, 市價 < 適當買價. 另外有 44 檔的市價 > 適當買價. 也就是說當時還有 16 檔可以立即入手. 不過最近漲了大半年, 還剩幾隻可以定存就要慢慢比對了.

最後我要爆雷其中一檔旭軟 (3390), 反正大家也不會去買, 書上說它的適當買價是 -4.69 元 (p.241), 這寫在定存股裡面….是要 “定期放空" 嗎? 哈!