月份: 八月 2017

ATSC 3.0 小整理

ATSC 3.0 的消息愈來愈多, 在此整理一下. 首先補充 ATSC 2.0 發生了什麼事? 由於 2.0 的主旨只在於提升解析度, 因此還來不及推廣就被格局更大的 ATSC 3.0 取代了.

參考下圖 (取自 [2]), ATSC 3.0 除了可以走 broadcast (廣播), 也可以走 broadband (寬頻). Broadband 意味著可以用 USB 或是 HDMI dongle 透過 WIFI 路由器播放 ATSC 3.0 而不用換電視或是 tuner. 當然, 我們可以看到若走 broadcast 這路, 3.0 和 1.0 的差異甚大. 

Figure_1ns_790_605_70

在 IP 層以上, broadband 和 broadcast 只有 TCP 和 UDP 的不同. 再往上, 就沒有分別了. 這裡有幾個縮寫要注意. ROUTE 不是路由器那個 route, 而是 Real-Time Object Delivery over Unidirectional Transport (那 E 呢? 去哪裡了?), MMTP 是指 MPEG Media Transport Protocol, HTTP 是 hypertext transfer protocol; 後兩者沒有搞怪, 就是大家平常知道的那個. 資料路徑如下:

MPEG-DASH –> IP –> ROUTE –> HTTP Proxy –>  MPU (Media Processing Unit)

MPU 負責解碼 (decode) 和播放. 上圖的 MPU 兩層之中有個 EME, 負責解密 (decrypt) 的部分. 播放當中可能頭端還會推送一些資料, 它們會走上圖的 NRT (Non-Real-Time) file delivery. 基本的 ATSC 播放規格如下:

  • Transfer rate: Up to 57 Megabits per second on a 6 MHz channel (up from ATSC 1.0 19.4 Mbit/s)
  • Video Codec: HEVC/H.265 (ATSC 1.0 used MPEG-2)
  • Progressive Video: Up to 4K UHD or 3840 X 2160 resolution at 120 FPS
  • High Dynamic Range (HDR) imaging
  • 3D TV compatible – just in case it makes a comeback
  • Dolby AC-4 & MPEG-H 3D Audio
  • Multi-audio track by program
  • Dynamic range control
  • Audio / video water mark
  • Adaptable single frequency network transmission systems for improved over-air reception from ATSC 1.0

顯而易見地, 音視頻的水準都大幅提高了. 另外值得一提的是, ATSC 號稱改善了 AV sync. 對嘴的效果會比以前更好. ( ATSC improves lip-sync so that in any kind of delivery scenario lip-sync is maintained to a very tight tolerance.)

既然可以透過網路, 當然就可以支援手機播放 (multi-screen). 所有的內容都廣播出去之後, 接受者若在不同的區域收看, 就可以根據地理資訊 (如 GPS) 或個人喜好篩選其內容, 比方說天氣、交通資訊等等. 當然, 大家也可以對廣告投票, 反映自己的意見. 

當然, broadcast 這路也不是什麼事都沒做. 據稱 ATSC 改善了訊號強度. 我想這一部分是 OFDM (Orthogonal frequency division multiplexing) 所貢獻的. 它的目標是像手機一樣在室內也可以收到訊號 ( allowing signals to travel further and to penetrate deeper into buildings and basements within range) [1].

最後提一下 ATSC 賺錢模式, 前面講到會播廣告. 但他們更想做的是 on line shopping, 看到電視上有什麼好東西都可以直接點下去就下單. 這個夢想在 BD (藍光光碟) 已經提過一次, 但 BD 不普及, 這想法就沒有發展成功.  Netflix 的商業模式也被討論到 [1], 不過我對 Netflix 的模式除了包月之外, 認識不多.

[REF]

  1. http://www.audioholics.com/editorials/atsc-3.0-cord-cutter2019s-dream-to-tiered-internet-nightmare
  2. https://www.thebroadcastbridge.com/content/entry/6229/atsc-3.0-details-explained-part-4
  3. https://www.thebroadcastbridge.com/home/category/transmission-encoding-mux/entry/6139/atsc-3.0-mysteries-explained-part-1
  4. https://www.thebroadcastbridge.com/home/category/distribution-and-delivery/entry/6200/atsc-3.0-explained-part-2
  5. https://www.thebroadcastbridge.com/home/category/transmitters-and-rf-components/entry/6275/atsc-3-0-details-explained-part-3

我讀 «證券分析» 第六版 – 證券分析的其他方面

這段時間中, 我讀了東野圭吾的 <解憂雜貨店> (這本超好看), 秦嗣林的<學上當>. 事實上秦老闆的每一本書我都看過了, 只是對小品散文很難寫筆記. 然後又翻了兔哥的 <大話工業 4.0> 和天下雜誌的 <區塊鍊革命>,…只有 <大話> 的前一半好看, 其他一本半滿不好看, 另外沒翻開的兩本又有點硬, 只好心甘情願回來繼續讀 <證券分析>.

第七部分 “證券分析的其他方面:價格與價值的差異" 由大衛艾布拉姆斯 (David Abrams) 導讀, 他也坦言自己本來也沒有把 <證券分析> 讀好讀滿, 但既然受邀導讀, 就認真地看了本書. 他提到第 46 章的內容比較過時了, 主要是這章討論認股權證, 但此時衍生性金融商品還在很原始的階段, 而著名的 “認股期權估價公式" [1] 還沒有被提出來. 因此作者的分析不夠精準. 

如果我們只去分析定價錯誤- 價格明顯小於價值的案例, 就會發現這種錯誤不會維持太久、也不會經常發生. 但若逮到機會, 獲利就會非常可觀! 以 20 世紀 80 年代的日本為例, 當時日本的氣勢如日中天, 有人認為這是新世界的到來, 有人則看出又是另一場泡沫. 日本人因為看好自己, 用低價賣出日經指數的看跌期權, 而看壞日本的美國人則是買方. 後來日本崩盤, 這些低價期權大漲, 作者的老闆也賺了不少.

導讀者說自己剛出道的時候, 不懂資深同事為何可以準時下班又賺大錢. 於是請教自己的老闆 Ira 有何祕訣? 老闆說只要你能便宜地 (4.5 USD) 買進一對期權 (一個賣出和一個買進), 用貴一點點的價格 (5 USD) 賣出一對期權. 這樣來回反覆操作就可以賺 (0.5 / 0.45 ~= 11%). 那問題來了, 為何有便宜貨可以撿? 因為市場上有傻瓜. 巴菲特說 “如果你玩撲克三十分鐘後還不知道傻瓜是誰, 那你就是傻瓜." 

第 47 章 “融資成本與管理成本" 這部分, 導讀者認為可以改名為 “小心投資銀行家".他的朋友也說: “沒有衝突的地方, 也就沒有利益." 基本上投資人和你的投資銀行、理專都是利益衝突的. 第 50 章和第 51 章都在講價格與價值的背離.  作者提出一個清單, 告訴讀者有很多投資標的都太便宜了! 導讀者說雖然他也很羨慕葛拉漢、巴菲特生的年代好, 但他提醒我們也有自己的肥羊可宰, 像是 2002 年債券崩盤、2007  年金融海嘯, 這些都是超好的獲利機會. Well, 大部分的人都是被宰啦!

第 52 章說到:"市場分析不存在安全邊際, 不是對便是錯, 一旦你錯了, 就會遭受損失." (p. 805). 因此作者對讀者們的期望是: 大家都能變成業餘的證券分析師, 要懂得看數據, 為自己思考. 如果你是剛出社會的年輕人, 導讀者給大家的建議是要熱愛投資賺錢, 不要相信效率市場的說法. 雖然市場的確愈來愈有效率, 但它足夠低效到讓我們找到賺錢的機會.

以上就是第七部分導讀的內容摘要.

[REF]

  1. 引用自網站: www.fin.kuas.edu.tw/. 關於選擇權的評價理論，最早是在 1900 年，由法國 Sorbonne 大學的 Louis Bachelier 在其博士論文中，針對與買權有類似性質的認股權證做評價，但因為他 做了股價為常態分配假設，使得股價有可能是負值 ，使得股價有可能是負值，因此不符合實際情況 ，因此不符合實際情況。直到 1973 年，由 Fischer Black 和 Myron Scholes 共同在第 81 期的 Journal of Political Economy 中，發表了著名的 Black & Scholes 歐式選擇權公式（以下簡稱 B-S 公 式）推導，提供歐式選擇權理論價格一個嚴謹的數學計算工具，讓交易者不再只 ，讓交易者不再只 是依據自己的主觀預測來對歐式選擇權進行評價，而有明確公式運用，便於進行選擇權交易決策。

區塊鍊小註解

最近比特幣 (bitcoin) 又紅了起來, 算算從我上次停止挖礦已經有三年多的時間了. 在這期間比特幣大幅升值, 不過挖礦的難度也上升了! 雖然我的比特幣錢包還能用, 挖礦軟體也還能挖, 但自己挖礦仍然不划算. 雲端挖礦又有龐式騙局, 真是沒意思啊!

除了比特幣本身, 其實我也更想了解區塊鍊 (block chain) 的原理. 坊間有很多講區塊鍊的書, 通常都是講區塊鍊有多偉大多偉大. 不過為何能夠做到去中間化、分散、公信力…這個就很少人討論了. 好比賣藥的都說人蔘是藥王, 但是人蔘皂苷為何能達到那個效果? 舌燦蓮花的導遊可說不上來. 為了明辨那些東西是可以做得到的, 我們還是回頭複習比特幣.

網路上有許多介紹比特幣的文章, 讀完 [1][2] 兩篇就會大概有個了解. 首先一個 block 的大小是 1MB, 這個格式以內用盡了之後, 就沒有新 bitcoin 了. 這是當初人們認為 bitcoin 不會有通貨膨脹的原因. 但人們總是不滿足的, 前幾天 (August 1st 2017, at 12:20pm UT) 硬是分裂了. 原本有一個比特幣 (bitcoin, BTC) 的人會得到一個比特幣 (BTC) 和一個比特幣現金 (BCC, bitcoin cash), 日後才挖的人就一分為二 [3].

礦場現在會問你要照舊? 隨便礦主處置? 還是挖新礦 (根據 NYA = the New York Agreement, hard fork) ?  但根據報導, 80% 的礦工都同意了 NYA [4]. 沒得挖全世界不就都沒搞頭了? 當然挖啊! 我看下一次的 split 也不會太遠了.

再回頭說第一個 block, 它應該是中本聰挖 (規定) 的吧! 也就是所謂的 genesis block [6]. 長相如下:

GetHash() = 0x000000000019d6689c085ae165831e934ff763ae46a2a6c172b3f1b60a8ce26f
hashMerkleRoot = 0x4a5e1e4baab89f3a32518a88c31bc87f618f76673e2cc77ab2127b7afdeda33b
txNew.vin[0].scriptSig = 486604799 4 0x736B6E616220726F662074756F6C69616220646E6F63657320666F206B6E697262206E6F20726F6C6C65636E61684320393030322F6E614A2F33302073656D695420656854
txNew.vout[0].nValue = 5000000000
txNew.vout[0].scriptPubKey = 0x5F1DF16B2B704C8A578D0BBAF74D385CDE12C11EE50455F3C438EF4C3FBCF649B6DE611FEAE06279A60939E028A8D65C10B73071A6F16719274855FEB0FD8A6704 OP_CHECKSIG
block.nVersion = 1
block.nTime = 1231006505
block.nBits = 0x1d00ffff
block.nNonce = 2083236893

CBlock(hash=000000000019d6, ver=1, hashPrevBlock=00000000000000, hashMerkleRoot=4a5e1e, nTime=1231006505, nBits=1d00ffff, nNonce=2083236893, vtx=1)
CTransaction(hash=4a5e1e, ver=1, vin.size=1, vout.size=1, nLockTime=0)
CTxIn(COutPoint(000000, -1), coinbase 04ffff001d0104455468652054696d65732030332f4a616e2f32303039204368616e63656c6c6f72206f6e206272696e6b206f66207365636f6e64206261696c6f757420666f722062616e6b73)
CTxOut(nValue=50.00000000, scriptPubKey=0x5F1DF16B2B704C8A578D0B)
vMerkleTree: 4a5e1e

通用的格式如下所示:

Block structure [7]

Field Description Size (Bytes) Updated when…
Magic no value always 0xD9B4BEF9 4
Blocksize number of bytes following up to end of block 4
Blockheader consists of 6 items 80  由以下六項組成
– Version Block version number 4 You upgrade the software and it specifies a new version
– hashPrevBlock 256-bit hash of the previous block header 32 A new block comes in
– hashMerkleRoot 256-bit hash based on all of the transactions in the block 32 A transaction is accepted
– Time Current timestamp as seconds since 1970-01-01T00:00 UTC 4 Every few seconds
– Bits Current target in compact format 4 The difficulty is adjusted
– Nonce 32-bit number (starts at 0) 4 A hash is tried (increments)
Transaction counter positive integer VI = VarInt 1 – 9
transactions the (non empty) list of transactions <Transaction counter>-many transactions

每一個 block 都得包含前一個 block header 的 hash 值, 日後每一個新的 block 加入 block chain 之後,  都會定時更新所有的 block 的紀錄 – 也就是上表的 “updated when", 保證大家的資訊都一致. 時間戳記則保障一個 block 不會分岔出兩個分支 – 相當於造假或是一個 bitcoin 賣給兩個人. 細節在大部分的網路文章裡面都有, 就暫且不提.

看 proof-of-work [10] 的流程 [13] (如下圖). 我們先假設一個 block 就是答案, 然後加上前一個 block 的 header 和一個遞增的 nonce 去做 hash, 如果做出來的 hash > target value 才會被接受.

block-chains

圖的右半部最簡單, 每個 block 都有一個 nonce, 就像 genesis block 的 nonce  = 2083236893, 後續的 block 的 nonce 會愈來愈大.

圖左半部在講難度 (difficulty) [9], 它也就是 block 格式中的 4 Bytes “Bits". Difficulty 就是要讓挖礦愈來愈難, 這倒不是故意要為難挖礦的人, 而是讓造假的人得付出非常大的代價造出一個完整的 block chain.

系統每 2016 block 就會調整一次難度, 目標是每 10 分鐘生出一個 block, 若兩個星期沒有產出 2016 個 block, 難度就會降低. 根據速算公式[9]: 產生 1 個 block 的時間 = D(Difficult) * 232 / 600. D = 1, 7M Hash/s 可以產生一個 block.

圖的中間線是重點. 根據中本聰的原文, 他是參考 Adam Back 的 HashCash [11], 如下圖. 由於 bitcoin 用 SHA-256 從 bit string x 產生 256 bits 的 HASH, 下面公式中的 k 就是 256. MINT() 是 cost-function, VALUE() 是 evaluation function, 只是確認 T (token) 符合所需.

hashcash

我的認知是: 用 s 和 x 兩個 bit string 兜成 s||x, 這個 string 經過 SHA-256 之後, 它的前 (左) w bit 若都是 0, 就符合所需 cost function 所需. 很多文章都在講前置 0 愈多愈複雜, 這就是原因了. 因為產生的 HASH 還特別指定長相 (0 的個數), 使得 x 的候選人變得更少. 這群有部分同樣 hash 結果的 bit strings 屬於 partial hash collisions.

Ref [6] 說到: “The hashcash cost-function is based on finding partial hash collisions on the all 0 bits k -bit string 0k. The fastest algorithm for computing partial collisions is brute force." 換言之, 就是只能用暴力法把可能空間裡面的會產生 partial hash collision 的值都找出來.  

Ref [8] 說到, Honest generators only build onto a block (by referencing it in blocks they create) if it is the latest block in the longest valid chain. “Length" is calculated as total combined difficulty of that chain, not number of blocks, though this distinction is only important in the context of a few potential attacks. A chain is valid if all of the blocks and transactions within it are valid, and only if it starts with the genesis block.

新的 block 必須是從 genesis block 算起來, 能做出最長的 length (最大難度) 的那條路徑上的 block. 下圖 (取自 [8]) 綠色 block 是創世紀區塊 (genesis block), 黑色的 block 是 main chain. 紫色 block 雖然合乎規範, 但是不能用. 那些沒有用的 block 會變成孤兒, 價值為 0.

proof-of-work-figure

那怎麼保證我的 block 在 main chain 上呢? 根據 partial collision 的原理, 很有可能大家都發現不同的解答, 然後拼命往下衝! 那如果衝錯不就 GG 了? 根據 [2], 的確很有可能會做虛工! “從第一個區塊到各分支末端中所有區塊難度總和最高的分支稱為主分支，通常也是分支長度最長的。區塊要再經過100 次挖到礦後才被認為成熟，只有主分支上的成熟區塊才能獲得獎勵。"

根據以上的資訊, 雖然沒有 100% 的把握都是正確的. 但我大概可以推論, 大家都只看到區塊鍊建立好之後的優點, 卻忽略了區塊鍊建置的成本. 比特幣的成功建立在大家想賺錢的需求之上, 若任何企業想要建立區塊鍊, 卻不投資成本是不可能的. 先不說挖礦的過程可能會做虛功, 造成多餘的碳排放量. 依照 proof-of-work 的原理, 只要不誠實的 block 比誠實的更多, 整個結果就可以被改寫了. 這個風險真的超大, 歹徒可以弄個幾萬台殭屍電腦一起來投票, 並且把正主的網路切斷 10 分零一秒, 網路上大家都說錢是我的, 等你上線之後, 少數還得服從多數呢! 這個風險在比特幣不成立, 因為 client 眾多, 但新成立的區塊鍊簡直就是很好破啊~~

[REF]

  1. 比特幣 (Bit Coin) 到底是什麼？運作原理大揭密！
  2. 道高一尺 魔高一丈：比特幣是怎麼回事？
  3. Before and After — the Great Bitcoin Fork
  4. Bitcoin Miners Are Signaling Support for the New York Agreement: Here’s What that Means
  5. SHA-2
  6. https://en.bitcoin.it/wiki/Genesis_block
  7. https://en.bitcoin.it/wiki/Block
  8. https://en.bitcoin.it/wiki/Block_chain
  9. https://en.bitcoin.it/wiki/Difficulty
  10. https://bitcoin.org/bitcoin.pdf
  11. http://www.hashcash.org/papers/hashcash.pdf
  12. https://blockchain.info/blocks/1231538600001
  13. https://www.bitcoinmining.com/what-is-proof-of-work/

我讀 «證券分析» 第六版 – 資產負債表 4

第 45 章是第六部分的最後一章, 重點在於給資產負債表做總結. 

即使營運資金該有多少並沒有一定的標準, 如果一家公司的營運資金比同業少, 就值得懷疑 (p. 691). 作者雖然不喜歡流動比, 但若能通過酸性測試 (acid test [1]), 以及流動比 (流動資產 / 流動負債) > 2, 大多數情況下算是合理, 偶有例外. 

P. 692 說到, 1932 年 Archer-Daniel-Midland 公司借了很多錢去買原料 (榖物和亞麻籽), 導致現金減少, 存貨大增, 但流動資產受惠於原物料大漲而大幅提升, 流動比也來到 4:1. 雖然 4:1 是個漂亮的數字, 但這家公在償還銀行借款之後, 就沒有錢發優先股的股息. 使得股價從 21 美元跌到 10 美元.

流動比高不見得好, 但欠銀行的錢通常是不好.尤其在債券到期之前可能會導致公司倒閉. 1933 年科羅拉多燃料和鋼鐵公司曾經發生過面額 100 美元, 1 年期 5% 債息的債券僅賣 45 美元, 當時優先股還有 54 美元的股價. 試想花 45 美元撐一年就可以拿到 105 美元, 表示這家公司非常缺錢, 優先股也就不可能值 54 美元這麼多. 事實上兩個月後公司就被接管, 優先股跌到 17.25 美元 (P. 696).

資產負債表可以綜合好幾年的數字一起看. 透過連續觀察美國工業酒精公司在 1929~1938 年的財報, 作者發現損益表當中雖然賺 7 年虧 3 年似乎不錯, 但若是看資產負債表, 就可以看到該公司調整了盈餘以外的數字, 像是減少了資本公積, 應急儲蓄的項目的數字以抵銷虧損, 並將工廠設備的資產降為 1 美元以減少提列折舊的需要. 若把這些數字都列入損益, 那麼這家公司十年都是虧損的.

觀察資產負債表有機會糾正損益表裡面的數字. 相較於存貨減值造成的損失, 流動負債增加的狀況更為嚴重. 因為存貨或許還有機會上漲, 資產可以變現, 但欠款不還就只能借新還舊, 甚至利息預付愈多！P. 705 說到, 1919 年很多公司都賺錢, 隔年雖然沒有那麼賺錢, 但很多公司都透過高估存貨價值 (的確因為搶原物料而上漲) 而營造出賺錢的假象. 若我們對於存貨的態度正確, 那麼就不易於被誤導.

最後本章透過長期比較 (跨越 30 年) 資產負債表和損益表, 分析兩種不同的狀況. 以美國鋼鐵公司為例, 他們從 1903 年開始擴張, 作者認為在世界大戰期間, 鋼鐵業賺錢已經達到高峰, 後續借錢擴張並不能導致公司愈來愈好. 該公司在最後一個 10 年, 只能發行優先股去還債券, 無法有什麼太大的作為. EPS 也下降到 1/4. 相對地, 玉米產品精製公司大力擴充之後, 也增加了多角化經營, 所以 30 年間的盈餘上升, EPS 變高, 負債減少, 而資產也增加. 在損益表和資產負債表兩邊都變好.

[REF]

  1.  Acid test: (流動資產 – 存貨) > 流動負債

我讀 «證券分析» 第六版 – 資產負債表 3

前面說到, 的確會出現公司股價低於清算價值的狀況. 在 1920~30 年代經常發生, 甚至在 1932 年有 40% 在紐約證交所掛牌的工業股票曾經出現這種狀況. 但這種好日子已經沒有了, 連我老爸當時還沒賺錢能力, 所以我沒辦法變成富二代~~

當我們看到這種狀況 – 比方說金融海嘯 part 2, 適合好好來撿便宜嗎？作者說不是. P. 675 說到, 如果股市大好, 買成長股更賺. 股市大壞, 即使看到股價低於清能算價值, 淨值也可能愈來愈低. 再說, 這時龍頭股也很便宜, 不如去買龍頭股. 只有在股價不高不低的時候, 才適合撿便宜.

當我們看到股價如此低迷, 應該自然會產生兩種思維 (p. 668):

  1. 還要經營下去嗎？還是關門分錢收攤領便當呢？
  2. 管理階層要改變策略嗎？ 

實務上會產生以下幾種結果 (p. 669~673):

  1. 行業情況好轉. 股價回升.
  2. 經營策略改善, 例如改為直銷方式, 使財務結構大翻盤, 股價回升. 愈改愈差就是一樣低迷.
  3.  出售或是合併. 例如公司依然掌握通路等優勢, 透過引進私募基金改善體質, 以現金補償原有股東.
  4. 完全清盤.
  5. 部分清盤. 透過賣出部分資產, 發放大量股息. 因為清算價值較高, 所以發出的股息會超出預期, 導致股價回升.

我們對待股價低於清算價值的公司, 也要有所區別. 先搞清楚它的流動資產在增加還是減少？公司是否虧損？如果沒有特別的理由, 不要買進股價低於清算價值但是公司在虧損中的公司 (包括因為折舊而導致的).

最後一個重點在於: 不要因為投資的形勢影響了判斷力 (p. 676). 一般來說投資債券的人只看到穩定的收入, 而忽略這些債券的價值決不可能比公司 (清算) 價值高. 投資股票的人看到配息好像沒有債券穩定, 一時激動就賣出股票, 忽略了普通股的風險不會比債券更高 (p. 675). 

儘管在實際案例中, 公司可能會設法在市場上買回債券, 以避免付不出債息. 通常卻不會打消庫藏股以挽救股價. 但作者認為: 股東不需要因為股息低就掉頭賣出, 股息不分配出來仍然是股東的資產 (但本中華民國要扣 10% 的稅啦!), 不要被華爾街所誤導 (p. 677). 

華爾街也不能說全部是錯的. 因為股價低於清算價值的公司利潤 (EPS, 股息) 通常令人不滿意, 此外, 公司還沒有要清算, 買了也無法馬上獲利 (P. 678). 

44 章進一步說明股東和管理階層在清算價值上的關係. 照理說, 公司是股東所持有的, 管理階層只是受雇來賺錢的. 然而, 1930 年代的美國和現在的台灣一樣, 管理層代理了冷漠的股東, 甚至做出只對自己有利, 卻對股東不利的決定. 當股東覺得不爽, 頂多只會賣股離開. 然而, 作者說到: “選擇買下普通股是一時的決定, 而擁有它們是一個持續的過程." (P. 678). 離開不是唯一的方法.

股東們信賴經營者, 所以選擇靠他們賺錢. 像是信任張忠謀買台積電, 信任郭台銘買鴻海. 在股東的認知中, 管理層比他們懂, 股價低也不是他們的錯, 所以不能怪罪管理層. 但是股價都低於清算價值這麼慘了, 對於這批經營者, 股東就不應該採用這麼寬容的態度. 這些公司的管理層可能真的不睿智也沒有效率, 或者在經理待遇, 公司擴張, 股息支付, 訊息披露上只想到自己.

我們可以設想若這家公司是一個私人企業, 老闆 (股東) 只會任用自己相信的人, 而且不會讓員工自己訂自己的薪水. 何以我們對於上市公司的管理層就這麼寬容呢？不是董事會選擇了管理層, 而是管理層選擇了董事會 (p. 681), 至於被董事會代理股東, 應該是 N 個和尚不知水在哪裡, 來了就喝吧!

“是否把把公司繼續經營下去….如果管理層在這個問題上有最終的決定權, 整個調查 (Yes or No?) 將毫無意義", “利他主義在財務領域很少見." (p. 683) 作者在這章對管理層提出相當多的質疑, 並且認為就算公司不賺錢, 管理層還是可以獲利 (p. 684), 因此他們要對於過低的股價負責! 可能的作法包括 (p. 684~685):

  1. 公布公司持續經營更有的訊息.
  2. 發放與清算價值匹配的股息, 刺激股價上升.
  3. 減資返回現金.

後面舉了很多公司的案例, 其中最值得一提的是, 買回庫藏股並不是最好的方案. 主要原因有二, 第一, 若公司並未公告股東就低價買回庫藏股, 那麼割肉賣出的股東 (一日股東終身股東) 並未享受到未來的好處. 不能因為成就長抱的股東, 就犧牲原始的股東. 第二, 就算股價回升了, 但公司動用了現金去買股票, 終究導致股息的下降 (和股價的上升), 對於重視配息的股東同樣也沒有好處.