月份: 十一月 2015

對商譽的一個疑問

這幾天在書上 [8] 看到波克夏海瑟威 (berkshirehathaway) 財報裡面有不小的一部分是商譽 (goodwill), 如果商譽占資產的比例很高, 那麼看似不高的價格淨值比, 不就被灌水了? 基於這點好奇, 研究一下波克夏 2015Q3 的財報 [1] 當作例子.

berkshire2015q3asset-1-768x422所以說, 它的資產中有 37,133 + 24,231 + 1,328 = 62,692 (M USD) 的商譽 (see page 15 in [1]). 它佔了總資產的 62,692 / 545,468 = 11.5%. 545,468 M USD 來自上圖的 2015/9/30 那欄的最下面.

波克夏第三季的 News release [2] 說, “Since the beginning of the year, Berkshire’s shareholders’ equity has increased $8.1 billion and our book value per Class A equivalent share has increased by 3.3% to $151,083 as of September 30, 2015." 

我們用每股 book value 151,083 去乘它的股份數 – Average Class A equivalent shares outstanding (= 1,643,316) 大約得到 248.277 B USD.

可以看出 Asset 和 book value 有著巨大的差異, 分別是 545.468 B 和 248.277 B. 總資產遠大於它的帳面價值, 兩者差了 297.191 B USD. 根據 [3], 

Asset – liabilities= net asset value

總資產 – 負債 = 資產淨值

剛好在 [1] 可以看到 total liabilities 是 294.147 B USD. 加上波克夏有 3.038 B USD 的 noncontrolling interests [1], 294.147 + 3.038 = 297.185, 差不多就和 297.191 兜攏了.

既然數據無誤, 接下來再看一下商譽. 一般所謂的 net book value (NBV) 是有形資產減去 負債 (liability).

Tangible assets – liabilities = book value

這裡還有個影片教學:

http://www.investopedia.com/terms/b/bookvalue.asp

但老巴的 book value 顯然涵蓋了商譽在內, 商譽屬於無形資產 (intangible asset). 書上說到, 我們可以用 book value 當作淨值, 並且用它的 1.5 倍去買波克夏的股票. 既然這樣, 我當然好奇會不會多花了 11.5% 買了商譽? 而這商譽的品質又是如何呢?

在波克夏 new release [1] 的 page 8 說, The goodwill related to the AltaLink acquisition is not amortizable (攤提) for income tax purposes, while substantially all of the goodwill related to Berkshire Hathaway Automotive is expected to be amortizable for income tax purposes. 這表示某些商譽不會認列, 因為 AltaLink 經營的是受管制的電力傳輸業務. 某些商譽會立即認列, 例如 Berkshire Hathaway Automotive.

剛好這裡有一則新聞稿 [5] 說, 波克夏打算用 37.2 B USD 買 Precision Castparts Corp. (後面簡稱 PCC, Nasdak: PCP). 而 PCC 自己預估 2016 年的淨利是 1.84 B USD 左右 (page 33 in [6]), 大概是 20 倍的本益比. PCC 又說它在 2015/3/29 的 book value 是 2.997 B USD, 但還有 3.013 B USD 的負債.  換言之, 這家公司的帳面價值和它的債務差不多. Page 61 in [7] 寫到: “The estimated fair value of our miscellaneous long-term debt approximates book value." 證實這一點.

PCC 是上市公司, 剛剛的股價是 231.58 USD, 老巴是用每股 235 USD 買, 看來帳面小虧. 此股 2015/8/7 的股價是 193.88 USD, 2015/8/10 老巴要買的新聞傳出之後, 當天漲到 230.92 USD.

以這個例子來看, 老巴買的商譽不貴, 因為對方公司的股價也可以說就是公允價值. 老巴沒有花太多的溢價, 此時 PCC 的 book value 視為每股 235 USD. 但 PCC 自己的 book value 其實是 79.05 USD  (page 21 in [7]). 老巴要以哪一個為準可就有很大的差異了.

假設以股價為準 (公允價值), 但 PCC 的股價已經隱含投資人對它的期許了. 假設我們用股價淨值比來看它, PCC 的每股帳面價值是 79.05 USD, 股價是 230 左右, 因此股價淨值比是 3 倍以下. 當我們又用波克夏的合理股價淨值比 1.5 倍去乘波克夏的帳面價值, 不就等於用 230 / 79.05 x 1.5 = 4.34 倍的股價淨值比去買 PCC 嗎?

反之, 如果老巴把 PCC 的 book value 以實際的 2.997 B USD 去認列. 我們卻可以用這個價值貢獻到波克夏 book value 的 1.5 倍去買波克夏的股價 – 那感覺是買到賺到. 當然只要股價夠低, 買了都是傳. 但 book value 的計算若是有一致性, 投資人畢竟比較好掌握! 因為我對波克夏的財報了解有限, 目前只能想到這裡. 等看完書之後, 應該會有更深入的體會.

[REF]

  1. http://www.berkshirehathaway.com/qtrly/3rdqtr15.pdf
  2. http://www.berkshirehathaway.com/news/NOV0615.pdf
  3. http://wiki.mbalib.com/zh-tw/資產淨值
  4. http://www.investopedia.com/terms/b/bookvalue.asp
  5. http://www.berkshirehathaway.com/news/AUG1015.pdf
  6. http://www.precast.com/web/user_content/files/2015-10-22-proxy_statement.pdf
  7. http://www.precast.com/web/user_content/files/2015_annual_report_&_proxy_statement.pdf
  8. <買進巴菲特，穩賺18％：6,000元起，當波克夏股東，讓財富滾雪球>

WISP 小註解

前幾天因為老婆抱怨一樓的網路慢, 只好花點時間修理. 謎之音說其實是 new ipad 的無線網路比全家所有的筆電手機都差！

基於家庭網路工程師的職責, 我懷疑四樓 router 的乙太網路線到小烏龜拉太長, 日久潮濕, 所以整個速度上不去. 因此我把四樓的 router 換了個更接近小烏龜的位置….想不到悲劇發生了, 二樓的 router 竟然再也不認識四樓的了. 我想是可能是因為沒有 step by step 設定, 導致 router 混亂. 這算 firmware 沒寫好吧!

原本我對兩台 router 的接法是 WDS. WDS (Wireless Distribution System) 有個好處, 就是 IP 在兩個 router 間是通用的, 同屬一個網段. 例如 192.168.1.X…. 不過相較之下, router 的無線橋接 (Wireless Internet Service Provider) 真的比較好設定.

從 WDS 改 WIDP 的步驟如下:首先把連接小烏龜的 AP1 的 WDP 關閉, 改為純 AP router. 接著把 AP2 的 WAN 設為 wireless WAN, 然後 scan 想要橋接的 router, 找到它並連上之後, 把 AP2 的 DHCP 設為另外一個網段就行了. 例如: 192.168.2.x.

此時 AP2 的 SSID 會跟橋接的 AP1 一樣. 但畢竟網段不同, 因此把 AP1 的次要 SSID 改為 4F, 二樓的次要 SSID 改為 2F, 這樣網路斷了也知道要連哪一個. 關於 Tenda W309R 的 WISP 設定方式, 在 youtube 上面有影片可以看.

 

 

買配息債券可以高枕無憂嗎?

今天抽空快速翻一下 Money 雜誌, 上面說到: “買債券基金的最大風險是買到一檔投資組合中的債券通通都違約. 就算沒有通通違約, 5 成違約影響也很大 (實務上此狀況發生機率幾乎是零),…" 我也記得在某本書上看到, 如果高收益債違約率達到某個程度, 就沒有價值了. 那麼…什麼是違約？要違約多少比例, 基金才會沒價值呢?

根據 [1], 違約可分為長期違約, 本金和利息都付不出來; 或者短期違約, 30 天之內付不出來本金和利息. 所以違約不只是利息上的損失, 而是連本金也不保.

假設本金 100 萬, 投資債券基金 10 年, 每年配息 7%, 拿來花用. 最後在無違約的狀況下贖回. 期末總收益大概是:

1,000,000 * (1 + 10 * 7%) = 1,700,000

感覺還不賴! 

但是假如每年都有 y 比例的對象違約, 基金的部分利息卻來自本金, 則每年新的本金數字是:

尚未違約本金: 1,000,000 * (1-y)

剩餘本金實際可獲得的利息:  1,000,000 * (1-y) x 7%

部分利息必須來自本金: 1,000,000 * 7% * y

貼補利息後的剩下的本金:  1,000,000 * (1-y) –  1,000,000 * 7% * y = 1,000,000 (1 – 1.07 * y)

經過十次 (年) 之後, 雖然每次都領到 100 萬的 7% 的配息, 但本金只剩下 1,000,000 * (1 – 1.07 * y)10, 也就是說, 當平均違約率超過 5% (y = 5%), 十年的總收益就跟定存 1.3% 差不多了. 差別只在於定存每年給你很少利息, 最後還是還你 100 萬. 而債券基金雖然每年能給  7 萬, 最後只能還你 61 萬元本金.

或曰, 那麼不要從本金中拿那麼多出來貼補, 景氣不好時, 適度地把利息降到 5% 可不可以? 行! 但違約率只要達到 3.4%, 還是會輸給定存 1.3% 固定利率的總收益. 更何況配息率只剩 5%, 很多客戶都會跑了吧! 

在香港電影中常常出現放高利貸的黑道 – 我相信台灣也有, 只是電影不愛演, 他們收 3 分以上的高利 (九出十三歸) 就是為了抵銷違約率的損失. 要是欠債者真的還不出來, 黑道得潑個漆, 砍個人, 來震懾其他想違約的債務人. 賣基金的證券公司不可能發恐嚇信, 所以除了事前慎選標的, 其他的風險都要轉嫁到買基金的人身上. 

根據 [2], 過去 27 年來, 高收益債的違約率是 4.42%, 而 2012 年的資料落在 2.2% ~ 3.3%. 查看下圖, 違約率的起伏一直都非常大, 取平均不是很有意義, 但似乎也沒有更好的量化方式. 用 Excel 去算, 如果平均違約率達到 4.42%, 而平均配息不到 6.3% 時, 此時高收益債的獲利就會比定存差. 換言之, 配息率不到 7%, 就不太應該買高收益債. 否則與負擔的風險不對等.

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目前違約率與配息率都低於平均, 表示熱錢氾濫. 在主要國家升息前, 或許這個趨勢還不會改變. 違約少一點, 利率不太差, 應該是目前投資人最樂意看到的. 但會不會一直這麼美滿真的很難說. 畢竟違約率牽一髮可以動全身. 根據 [3], 由最低點介入, 有機會獲利 70%~80%. 這可能是另外一種投資的方式. 參考 [3] 的圖如下. 

high-yield-bonds-return

[ref]

  1. 債券違約
  2. 富達, 債券的十二堂課: 第四堂課違約率
  3. 富達, 債券的十二堂課: 第五堂課高收益債

電腦不乖 – HTTP 與印表機問題

前陣子某一天, 我的網站突然不能用了. 按照先前的印象, 首先檢查寬頻連線、防火牆、HTTP port. 果然 HTTP port (80) 不知被誰佔用了?

網路上有很多這類文章, 隨便 Google 都可以查得到, 所以我前一次把問題解決後也沒去記用法. 不過問題再度發生的時候就糗了, 又要重頭 Google. 網路上的 SOP 是執行

netstat -ano

看 0.0.0.0:80 是哪個 PID 占用? 高手 [1] 會用

netstat -nao | find “0.0.0.0:80″

這樣就會自動撈出來 PID. 有了 PID, 還要找是哪個程式在用, 同樣參考 [1], 應該打

tasklist /fi “pid eq 1234"   (1234 是舉例)

如果這程式不是 Apache, 而是像是慣犯 Skype…等等在用, 就可以把它先 kill 掉. 比較麻煩的是看到 pid =4 , 這是系統自己占用的, 網路上的解法 [2] 是把 http service 停掉, 並且把開機時的 http service 設為 disabled.

運氣好的話, 執行

net stop http

這時用到 http 的程式就會一隻一隻停掉. 但我的運氣不太好, 停到 http service 的時候, 就會跟我說 http 正在開啟或關閉中, 無法停止服務. 我猜是因為 apache 還在用它的關係. 此時死馬當作活馬醫, 繼續打

Sc config http start= disabled

然後重新開機, 基本上就修復了. 雖然中間反覆了幾次修些小問題, 但這招是靈光的. But….

用了這招之後, printer 就爛掉了. 我的 printer 是 MFP, 所以它還可以掃描, 但是不能印東西了! 這實在讓我很不方便. 一開始也沒聯想到是關閉了 http 的關係. 根據正常的直覺, 當然是先檢查 spooler 啊! (看我大學系統程式學得多精實, 哈!)

當我去服務裡面啟動 spooler, 它彈給我一個 error 1068! 1068 的錯誤代碼是相依於 spooler 的服務無法啟動. 到處看了幾篇文章, 原來 spooler 的相依性在這裡.

print-spooler

把 RPC, DCOM Server Process Launcher, 甚至是網路上 [3] 有人建議的 WINHTTP Web Proxy Auto-Discovery Service 都檢查了. 它們都是正常的! 所以…元凶還是我自己啊! 赫然想起我前一陣子把 http 設為 disabled 了.

因此, 重來一次, 這次把它設為… 

net stop http

Sc config http start= boot

哇! 不行, 設 auto..也不行! 設 delayed-auto …耶! 可以了!

Sc config http start= delayed-auto

重新開機, 此時 spooler 可以運作了. 由於 bug 發生的症狀是: 想要印東西時, word 找不到印表機. 因此我趕快新增印表機!

搜尋新增裝置…找不到! 再試一次…還是找不到! 莫非….

原來不用新增, 根本系統就自動找到印表機了. 雖然我看了某篇文章去刪除了 printer 的機碼. 但看來不影響, 它又自動裝上了, 難怪新增不了, 唉! 我真是自作聰明.

為了避免這問題再發生第三次, 乾脆就把前因後果全部火速打成一篇. 希望也能幫助別人解決類似的問題.

[ref]

1. 如何查詢哪個程式佔用了指定Port

2. [Windows] Port 80被佔用導致Apache無法啟動

3.  Printer spooler windows 8 Error 1068: The dependency service or group failed to start.

幾個有趣的指數

ETF 指數型基金本身是一種基金, 操作的依據則是某個指數. 基本上, 大家都同意只要指數成分股貼近真正的權值比重, 表現就不會太差. 台灣50 ( 0050 ) 就是這樣來的. 先有指數, 證券公司覺得這個題材有吸引力, 授權取得這個指數之後, 才會依據它發行基金.

如果指數的取材過於特殊, 就有違前述分散風險的假設. 精明如證券業, 當然也就不會傻到去創立這個基金, 還不如簡單地打打東協或是大中華牌來得容易. 那麼這些比較奇怪的指數, 表現倒底好不好呢? 剛剛看了一下上櫃的部分, 覺得還滿有趣的.

一般的指數都是以 100 或 10,000 點為基礎, 後續的漲跌多少, 只要把它除以基期指數, 再減去 1 就知道了. 績效的部分已經減過 1, 就不用再減. 小於 100% 的部分, 我用紅色標記, 代表可能虧了.

指數名稱 英文縮寫 基期指數 創立日期 104/10/30 報酬指數
櫃買指數 TPEX 100 指數:86/10/30
報酬:94/12/30		 124.83  167.76
富櫃 50 指數 GTSM50 100 99/7/8 (?) 143.5 175.61
高殖利率指數 TPHD 100 103/2/27 91.67 101.67
薪酬指數 TPCI 100 103/8/27 87.9 91.21
勞工就業88指數 TPEX EMP 88 100 103/5/30 88.67 95.65
公司治理指數 TPCGI 100 105/6/15 83.31 86.16
寶島股價指數 10000 102/12/31 9904.78 10601.83
指數型基金 發行價 成立日期 收盤價 績效
0050 [1]  36.98 92/6/25 62.95 146.41%
0056 [2]  25 96/12/13 21.51 15.06%

由上述的幾個指數來看, 買整個上櫃市場是賺錢的, 買上櫃前 50 大也是賺錢的, 但是高殖利率指數就不太靈光了, 這裡是指上櫃公司的高股息股票, 看起來比上市公司的高股息基金要差. 這邊列出元大投信官網的基金績效當作報酬指數, 以及當初發行時的價格.

我對於元大官網所寫的績效計算方式還不理解. 如果是在  0050/0056 發行當天, 對兩者各投入 100 元, 每次除權的配息立刻買入來計算 (實際上所有股票都是先除權, 過很久才發利息, 所以這假設其實不成立.) , 投入 0050 的 100 元會變成 249.68 元, 投入 0056 的 100 元會變成 114.15 元.  和官方數字相去不遠.

綜合以上所有數據來看, 追蹤大盤就算不賺也不會太虧. 富櫃 50, 台灣 50 都賺, 但是跨越上市和上櫃的寶島股價指數卻是虧的. 我猜是因為它的年份不夠久, 相較於成立時的高基期, 指數跌掉 1%. 不過在報酬方面仍然是正的. 至於追求殖利率高的指數, 指數帳面都是虧的, 上櫃的高股息連報酬率都是虧的.

其他怪怪的指數, 薪酬指數看公司平均薪資、勞工就業88指數看員工貢獻度 (營業利益 /員工人數 )、公司治理指數看公司治理評鑑排名…他們的短期績效都很悲劇啊!

最後, 不得不幫櫃買中心打個廣告. 因為他們編指數也很辛苦, 在眾多指數當中, 富櫃 50 的績效還不錯, 堪稱是他們指數中的代表作. 從今年 10 月到 12 月, 凡是買富櫃 50 ETF (006201) 就有機會抽中禮券 3000 NTD. 最大獎是禮券 10,000 NTD. 不過要買 1,000,000 NTD 才有機會抽到這個獎…[3]. 

ETF-006201

[NOTE]

  1. http://www.yuantaetfs.com/#/Products/1066
  2. http://www.yuantaetfs.com/#/Products/1084
  3. https://www.tpex.org.tw/web/link/etf/reward/investor.php?l=zh-tw