我讀 «投資專家怎麼會輸給猴子 ?»

投資專家怎麼會輸給猴子 ?這本書的作者是個日本的金融工程師, 名叫藤澤數希. 他在這本書裡, 提倡一種獨特的投資觀念, 對我而言也相當地新鮮, 因此把它整理出來.

在進入正題之前, 作者先和大家溝通幾個觀念, 例如, 他認為投機和投資是沒有差別的. 然後解釋買名車, 辦高級的信用卡, 貸款買房子, 賽馬, 買彩券, 買保險同樣都是不划算的投資. (保險有但書, 負擔家計的人可以買).

賭博不好, 大家都知道, 因為期望值是負的. 買房子這件事沒什麼不好, 問題是出在貸款. 因為貸款這件事不是白吃的午餐, 若是對銀行業沒有好處, 他們絕不可能平白借錢給我們. 更別說看起來是我們貸款買下來的房子, 除了名字是我們的, 稅是我們繳的, 一旦我們付不出貸款, 房子立刻就變成銀行的. 另外名車和高級信用卡, 主要是在和交往對象初識的時候才有用的.

除了上面這些很容易理解, 但是不容易做到的事 (我的意思是: 我個人有賭博侵向, 有買車, 又有貸款買房子, 幸好我克制住了使用那些高價信用卡的永續錢坑) , 本書精華的部分其實還是在後面. 另外, 這本書有兩個小地方講得很好, 我一定要提.

第一個小地方是, 作者解釋了賣方分析師與買方分析師的不同. 買方分析師的作用是評估那些公司值得投資, 或是已經不具投資價值. 接著他們就會真正地買進或賣出這些股票, 使自己的公司獲利. 我的理解中, 他們就對應到我國的“自營商“. 他們自己要賺錢, 所以他們的投資評等應該不會讓其他人知道. 反之, 賣方分析師是推銷產品叫別人買或是賣, 從而賺取手續費. 我的理解中, 他們就對應到我國的“投信“. 我們曾經看到一些估計敝公司上看 220 元的投資評等報告, 基本上那是賣方分析師所寫的, 他介紹你買, 他就可以賺取手續費. 如果他說錯了, 可能會失業, 但是你我被套牢的錢, 那些分析師絕不會賠給我們的.

既然賣方分析師講得話那麼沒保障, 為什麼他們還要講, 而我們還在聽呢? 其中的原因就在於他們不得不講, 如果他們什麼都不講, 客戶很可能會流失到手續費最低的證券公司. 為了那看似不多, 千分之幾的手續費, 營業員每天都在寄新聞簡報, 每日推薦好股, 逢年過節會送禮盒, 偶爾還報報明牌, 不就是為了穩住客戶嗎?  想通這一點, 我也能夠瞭解我那些手續費的去向了.

第二個小地方是, 作者淺顯地解釋了效率市場和隨機漫步. 所謂效率市場就是: 聯發科為什麼跌到 329 元? 因為它正好值 329 元! 市場上這麼多人, 在這種大環境之下, 參考聯發科未來的獲利, 未來各種有利與不利的因素, 一致公認它值 329 元, 所以它就應該收在 329 元. 再換個書上的例子來說, 有人在路上撿到 100 元, 然後大叫: " 我撿到 100 元了!" 路過的金融專家會說, “那一定是假鈔啦! 如果那一百元是真的, 早就被別人撿走啦!" 因此我們可以瞭解到, 如果是一個效率市場, 絕對沒有便宜讓我們撿, 如果你貪便宜, 一定買到地雷股. 邏輯好的讀者可能會想到, 這根本就是倒果為因嘛! 然而這就是效率市場的假說, 它解釋了為何有些人不怎麼樣聰明的人, 因為運氣所以發了大財, 就像是賣水果的阿添伯一樣!

那什麼是隨機漫步呢? 那就是說, 市場雖然已經反映了個股長期的價值, 所有的因素都已經考慮進去了, 結果螃蟹公司的股票落在 77 元. 結果, 某個神秘的小道消息傳出, 螃蟹公司將會在和三間公司的官司中勝訴, 不旦不用賠錢, 所有股東還可以獲得精神賠償每股 100 元! 結果, 得知這個消息的法庭清潔工立刻用漲停買了螃蟹公司的股票一萬張, 造成該公司股價突然漲停. 由於這時股價的走勢從先前的股票中完全理不出頭緒 , 像是隨機變數一樣, 因此這個學派叫做隨機漫步.

那麼問題來了, 效率市場不用再分析 (合理股價就是現在這個價錢), 隨機漫步市場分析不出來 (你我又沒有內線), 那還有什麼好玩的呢? …冷…靜…點, 畢竟效率市場和隨機漫步都是假說, 它一點也不準! 我依稀記得, 不知道是那一位大師講的 (股市作手回憶錄?), 股市會反映好消息, 也會反映壞消息, 但是它不會同時反映好消息和壞消息, 以至於表現出中間的股價. 相反地, 股價會一次反映一個消息, 比方說先反映好消息, 大漲之後又反映壞消息, 然後大跌!  作者同意認為這兩種假說都不可靠, 真正有搞頭的事情, 在本書中雖然一次也沒有提到這個名詞, 它的的確確就是 “賽局理論“!

就是因為股市吸納了太多的人才, 這些人才又都自認自己比較聰明, 於是大家都在做獨立的最佳化分析. 根據賽局理論, 每個人都做優化之後, 大家都變得不優了! 因此並不是賣方分析師想要耍我們, 故意推薦一些爛股叫我們買, 而是他們殫精竭智所想出來的高明策略, 剛好被另外一群人的作為所抵消了. 作者的原意比較像是大家都採用一樣的好方法, 所以使得大家都表現得一樣好, 也就一樣地平凡. 另一方面, 我覺得也會有這種狀況: 當某一群聰明的業者看到某股票可以買, 只要買價過了頭, 另一群聰明的業者就會開始放空. 雙方角力的結果, 也同樣會讓一大群聰明分析師, 業者的積效都無法特別好. 只要稍稍玩過頭, 就會被市場上的另一批人修理. 大家互相修理, 造成了大家的積效甚至比猴子射飛鏢差!

作者認為, 如果我們把市場上的金融工程師全部 fire 掉, 換上一群普通人, 那麼大家的積效也會一樣抵消. 反之只要在這個賽局裡面加上一個巴菲特, 彼得林區, 其他人就會被修理得一塌糊塗. 因此, 與其聽信甚至是不懷好意的業者或是投顧老師, 還不如只追求市場的平均獲利值. 這個平均獲利值就是指數型基金. 在台灣, 好像沒有一個 ETF 是涵蓋整個市場的, 台灣 50 (股號 0050) 算是最接近的一種.當然, 指數型基金不可能把我們變成巴菲特, 但是至少可以優於一半的投資人. 如果連這樣都嫌風險太大, 那麼應該把一定比例的財產放在定存. 這就是所謂的投資組合.

要持有那些有風險的資產的投資組合才會達到最佳化呢? 那就是將各種投資組合對風險微分, 從而得出在最小風險下的最大報酬. 這條最小風險 vs 最大報酬的區線叫做效率前線. 針對投資組合提出數學模型, 使得經濟學家馬可維茲拿到諾貝爾獎. (和馬可維茲一起拿諾貝爾獎的夏普, 則是因為更深入探討該模型, 提出資本資產價格模型理論.)

另一位經濟學家杜賓假設市場上每個人都採取合理的行動, 市場也完全效率化的時候, 任何人都不會當冤大頭, 抱了滿手雞蛋水餃股, 卻讓隔壁老王滿手股王股后. 假設大家都優化了, 這樣競爭最為激烈. 他歸納出最佳的選擇一定是持有無風險資產 (定存, 公債等) and/or 一部份最佳化的有風險資產 (股票等).  從無風險的報酬率劃一條切線切到效率前線上, 這樣會產生一個切點. 如果大家不喜歡無風險報酬, 那麼最大報酬不超過這個切點上的報酬. 若希望風險少一點, 投資組合就應該往切線的另一端移動, 更靠近無風險報酬的那一方. 總之, 好康就在切線上,

經濟學家的理論也是買空賣空, 好像已經告訴我們天大的秘密, 但是也等於什麼都沒說. 歸納起來, 也就是作者說的: 投資整個市場, 就會是贏家. 其具體的作為, 就是投資指數型基金, 還可以省下買一般基金的手續費和管理費. 作者更說, 不應該只投資日本, 應該要按市值比例投資全世界! 省下的時間多去加班還比較實際. 不過這個結論是有前提的, 哪就是市場已經忠實反映應有的效率, 大家都做了最佳的選擇. 只是這裡面的邏輯漏洞, 難免給我們一點遐想的空間.

個人認為, 作者寫這本書, 叫大家不要相信他們這個行業, 真可以說是佛心來的. 部分投資定存, 部分投資在指數型基金的觀念我也很認同. 我可以延伸書上的例子, 作者說: 如果對你說 “每天花 3 小時練習伸卡球, 你也可以變成王建民!" 這種鬼話是沒人會相信的. 但是大家卻彷彿相信我們只要每天研究股市 30 分鐘, 就可以變成股神. 因此作者叫大家不要白費力氣了, 追求市場平均報酬, 買指數型基金就好!

我可以作證, 有一天我看到福懋油的股價竟然低於淨值, 很是心動! 只不過我還沒行動就看到第四台的老師在節目上說, “我這檔福懋油連漲三根停板, …." 後面我都聽不下去了, 因為我知道市場資訊太透明了, 你才看到, 別人已經吃下去了. 又有一次, 我看到回收垃圾的金益鼎, 這個行業又骯髒, 名字又土, 加上籌碼乾淨, 法人持股只有 3 張? 完全符合彼得林區的優選股票, 想不到我才去西濱公路的廠房確定他們公司很破舊 (這樣更好!), 第二天它就給我漲停了, 第三天也一度漲停. 現在只好等股災了, 不然它的本益比可不低, 買了會被巴菲特叔叔笑….於是, 我對於自力開發潛力股也絕望了, 只好選那些沒爆發力的股票, 至少比較抗跌一點. 我沒有全部買指數型基金, 因為…人就是有點賣弄小聰明的劣根性啊…